2016 fue un año extremadamente complicado, y sin embargo, a primera vista, los índices muestran rentabilidades en el año que parecen contar otra historia.
Muchos inversores y comentaristas han descrito 2016 como el año de la exageración y la sobrerreacción. En 2016 nos enfrentamos a una congestión de riesgos bien identificados (potencial recesión en Estados Unidos, desequilibrios imposibles en China, implosión de la Unión Europea, crisis del petróleo, etcétera), que mostraban una inminencia e intensidad muy significativa, pero cuyas implicaciones económicas en el caso de materializarse eran difíciles de medir con precisión. Estos riesgos combinados con un cuadro macroeconómico muy débil favorecían la asunción de que cualquier shock externo podría provocar fuertes correcciones en unos mercados no particularmente baratos.
Ahora bien, ¿hubo sobrerreacción o exageración? Dejando a un lado análisis ventajistas ex post eventos puntuales, en nuestra opinión a lo largo del año los mercados reaccionaron con relativa normalidad, atendiendo a la magnitud y calibre de las incertidumbres a las que se enfrentaban.
Simplificando mucho, el dilema de los activos de riesgo es que en general su precio representa el valor del activo en relación a un futuro estado de las cosas. En momentos donde hay mucha incertidumbre y hay dudas serias sobre la materialización del relato futuro que recogen los precios, éstos se mueven y mucho. En este entorno, uno de los grandes desafíos de cualquier inversor es ajustar su horizonte de opinión y rigidez de sus convicciones al grado de visibilidad que le ofrece la nueva realidad. Cuando no se produce ese ajuste, seguramente nos veamos asumiendo más riesgos de los deseados en base a argumentaciones más voluntaristas que racionales.
Las mejoras en el cuadro de riesgo nos permiten plantearnos un 2017 con perspectivas más positivas
Aplicando esto a 2016, e independientemente de las caídas y fuertes rebotes del mercado, la evolución del cuadro de riesgo objetivamente exigía extremar la cautela y prudencia en las carteras. En nuestra casa, Fidentiis Gestión, es muy probable que el foco en la gestión del riesgo haya pesado a la hora de capturar los numerosos rebotes oportunistas que hemos experimentado a lo largo del año, pero estamos firmemente convencidos de que, a largo plazo, los beneficios de permanecer fieles a nuestra disciplina de inversión, más que compensan esos excesos puntuales de rentabilidad.
Solo hacia el último trimestre del año, hemos podido consolidar mejoras materiales en el cuadro de riesgo que nos han permitido plantearnos un 2017 con perspectivas más positivas. Principalmente destacaríamos 5 palancas de este cambio de sesgo: (1) la aceleración de los datos macro a partir de septiembre, (2) la mejora de las estimaciones de beneficios empresariales, (3) la irrupción de expectativas de estímulos fiscales y menor dependencia de los bancos centrales, (4) la mayor profundidad en la tendencia de mejora del petróleo, materias primas y en general el bloque emergente y (5) un marco de riesgo político todavía cargado pero algo menos intenso que en 2016.
Varios de los riesgos señalados arriba permanecerán latentes y, posiblemente, vuelvan a visitarnos en el futuro, pero a día de hoy los datos nos indican que en 2017 no parece que vayan a tener el protagonismo que tuvieron el pasado año. Por otro lado, también es posible que alguno de los eventos políticos pendientes se infecte y derrumbe el arsenal de buenos augurios para 2017. Sin embargo, atendiendo a los hechos y comportamientos más recientes tampoco parece que a tal eventualidad se le pueda asignar una probabilidad elevada.
En definitiva, creemos que la visibilidad y profundidad han aumentado considerablemente, lo que nos permite asumir más riesgo. Ahora bien, vigilaremos de cerca que la realidad no se despegue sustancialmente del relato de riesgo que nos hemos marcado para este 2017.
Javier Ortiz de Artiñano. Analista senior de Fidentiis Gestión.
2016 fue un año extremadamente complicado, y sin embargo, a primera vista, los índices muestran rentabilidades en el año que parecen contar otra historia.