Esta semana se ha conocido que el Hotel Plaza está a la venta. Este emblemático edificio, que se levanta en el cruce entre la Quinta Avenida y la Calle 59 de Nueva York forma parte del itinerario esencial en la historia de los bancos centrales.

Otro escenario clave en los anales de la política monetaria es Jackson Hole. Enclavado en medio de las Montañas Rocosas, este apacible valle es desde principios de la década de 1980 uno de los puntos de encuentro casi ineludible para los representantes de los más relevantes bancos centrales a nivel global.

Este jueves da comienzo una nueva edición de esta reunión anual, en la que la presidenta de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), Janet Yellen, y el presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi, acapararán buena parte de los focos.

Alrededor de 3.500 kilómetros separan el hotel neoyorquino de Jackson Hole, pero ambos puntos están unidos por un desafío común. Hace cerca de 32 años, entre las paredes del Plaza los principales banqueros centrales del mundo sellaron un acuerdo de cooperación que tenía como fin poner orden en el mercado de las divisas. Hoy, los responsables de los bancos centrales más relevantes a escala global afrontan la cita organizada por la Reserva Federal de Kansas con el reto de encontrar el encaje adecuado a sus respectivas políticas monetarias para desactivar el riesgo de una nueva guerra de divisas.

Los tipos de cambio han sido una herramienta básica de los bancos centrales en la crisis

El problema no es nuevo. Desde el estallido de la crisis financiera, hace casi una década, los tipos de cambio han supuesto una herramienta básica -aunque utilizada, generalmente, con disimulo- en los esfuerzos de los distintos bancos centrales por reactivar la economía. En resumidas cuentas, una divisa débil facilita la competitividad exterior de la economía regional y facilita el repunte de la inflación -la gran tarea pendiente de los bancos centrales-, al encarecer las exportaciones. Pero, por definición, un cruce favorable a una economía conlleva un perjuicio para otra.

La Fed y el BCE alcanzan la cita de Jackson Hole en un momento delicado para sus relaciones monetarias. En los últimos años, el euro ha protagonizado un agudo descenso -entre mayo de 2014 y diciembre de 2016, la moneda europea cedió un 25% frente al dólar-, que le ha llevado a registrar sus niveles más bajos en trece años, suponiendo una inestimable ayuda para la recuperación de la economía europea.

Pero en los últimos meses las tornas se han dado la vuelta. Desde inicios de año, la moneda europea remonta más de un 12% frente al dólar, alcanzando niveles no vistos desde enero de 2015. Y la escalada ha sido igualmente significativa frente al resto de las principales divisas: suma más del 8% en el año frente a la libra británica, golpeada por la incertidumbre del brexit, lo que ha llevado su cruce a máximos desde 2009, y se anota alrededor de un 5% frente al yen japonés, con el que se mueve en sus niveles más altos en dos años.

Preocupación en el BCE

Esta situación ha llegado a suponer una fuente de preocupación para los miembros del BCE, según se desprende de las actas de la última reunión del Consejo de Gobierno de la institución. En un momento en que el banco central de la eurozona encara el inicio de la retirada de sus estímulos extraordinarios, en su seno crecen los temores a que la apreciación del euro acabe echando por tierra la incipiente mejora de la economía.

El asunto no es baladí. En sus últimas previsiones, el BCE estimaba que el cambio del euro se mantendría hasta 2019 en el entorno de los 1,09 dólares, un 8% por debajo de los 1,18 dólares que ronda actualmente. Según un análisis del banco central, cada 1% de depreciación de la divisa supone un incremento de la inflación armonizada de entre 0,02 y 0,11 puntos porcentuales en un año y entre 0,12 y 0,25 puntos porcentuales en tres años.

«El tipo de cambio es el componente de las condiciones financieras más directamente relevante para la inflación y una presión, incluso temporal, sobre la inflación es un riesgo para la perspectiva de inflación en el contexto actual», advierten los analistas de Deutsche Bank.

No obstante, firmas como Nomura sostienen que el nivel actual del euro no supone un problema significativo para el BCE, que podrá avanzar en su estrategia progresiva de sus políticas de estímulo. Sin embargo, «si el euro se aprecia mucho más desde aquí hay algunos motivos para pensar que el BCE se movería un poco más lentamente de lo que anticipamos», sostienen en el banco japonés.

La escalada del euro pone en peligro los esfuerzos del BCE por reanimar la inflación

¿Es posible esa apreciación adicional? Algunos analistas sostienen que sí. En Oxford Economics anticipan, por ejemplo, que la divisa europea alcanzará el nivel de los 1,2 dólares, un 1,7% más frente a sus cotas actuales, a finales de 2020.

Las razones de la escalada del euro pueden explicarse, según apunta Alberto Gallo, responsable de estrategia macroeconómica de Algebris, por distintas razones: el retorno de los flujos de inversión que habían huido de la eurozona para esquivar la política de tipos negativos, que ahora se estima que podría estar próxima a su fin; la reducción de las incertidumbres políticas, que aplacan el temor a un ruptura de la región; y la creencia de que el BCE puede verse forzado a reducir los estímulos aún sin haber alcanzado sus objetivos.

Y es que Draghi no sólo encara la creciente oposición de Alemania a una extensión de los estímulos -que este miércoles volvió a dejar de manifiesto el presidente del Bundesbank, Jens Weidmann-, sino que también se encuentra constreñido por las limitaciones del actual programa de compra de deuda (QE), que hacen inviable que pueda mantenerse al ritmo actual durante un periodo prolongado, ya que el BCE podría alcanzar el máximo de bonos que puede comprar de países como Alemania, Irlanda o Portugal.

La Fed, pendiente de Trump

Para el presidente del BCE este escenario le obliga a un complejo juego de equilibrios con el que tratar de avanzar hacia el fin del QE sin motivar avances adicionales del euro. Para alcanzar con éxito esta tarea, el banquero italiano precisaría del respaldo del resto de los grandes bancos centrales y, en especial, de la Fed. Pero para éste la coyuntura tampoco resulta sencilla.

Tras avanzar con decisión en la primera mitad de 2017 en la normalización de los tipos de interés, Janet Yellen ha tropezado con la debilidad de algunos datos económicos en Estados Unidos y, en especial, de la inflación, que han sembrado notables dudas sobre su capacidad para proseguir con las subidas de tipos en los próximos meses.

Aún así, firmas como ING se muestran confiadas en que en Estados Unidos los precios remontarán hacia su objetivo del 2% en el tramo final del año. Eso sí, según apuntan en el banco holandés, una de las claves de este repunte sería la depreciación del dólar, por lo que, como observa Alberto Gallo, «este efecto inflacionario depende de que el BCE no reaccione al fortalecimiento del euro y puede ser sólo un impulso temporal sin una aceleración real del crecimiento de los salarios».

Para el experto de Algebris, el único factor que podría resolver esta compleja cuadratura sería el Gobierno estadounidense, presidido por Donald Trump, pudiera poner en marcha su prometido paquete de estímulos fiscales, lo que daría margen a la Fed para retirar sus estímulos sin preocuparse porque el repunte del dólar frene la economía del país.

Sólo los estímulos fiscales de Trump facilitarían a la Fed proseguir la subida de tipos

A falta de este comodín, «vemos las guerras de divisas como el resultado más probable», advierte Gallo, quien añade a este escenario bélico a los bancos centrales de Inglaterra, Japón, China, Canadá o Suecia, cada uno afectado por unas necesidades divergentes y, en muchos casos, antagónicas.

Con todo esto en mente, en ING sospechan que, cuando comparezcan este viernes en Jackson Hole, evitarán dar pistas sobre sus próximos pasos: «Probablemente mantendrán sus cartas cerca del pecho», señalan de forma metafórica.

Especialmente se espera que Draghi sea cuidadoso en no lanzar señales que puedan generar nerviosismo entre los inversores. No en vano, fueron sus palabras lanzadas a finales de junio, en Sintra, las que desencadenaron el actual repunte del euro.

«Jackson Hole podría traer casi los resultados opuestos. Los bancos centrales, en particular el BCE, podrían intentar minimizar los efectos de normalización de la política monetaria para mantener los mercados financieros en calma. El presidente del BCE, Draghi, podría subrayar la flexibilidad en la planificación de la reversión de sus políticas, ya que la inflación aún no ha aumentado lo suficiente como para justificar un ajuste monetario inmediato», sostienen en Julius Baer.

En la misma línea se expresan en CaixaBank Research, donde descartan que Draghi vaya a ofrecer en Jackson Hole novedades relevantes. «La principal razón es que, con la rueda de prensa de la reunión del BCE del 20 de julio y la publicación de las actas de esta reunión, Draghi ya explicitó que el BCE revisará la estrategia de política monetaria en otoño», explican los analistas del banco español, quienes prevén que, «ante la necesidad de que el proceso sea ordenado y gradual, el BCE probablemente opte por evitar dar sensación de urgencia».

En CaixaBank confían en que, pese a todo, el banco central de la eurozona comunique en los próximos meses que, a partir de 2018, comenzará la reducción progresiva de las compras de deuda, y en que la Fed inicie en septiembre la reducción de su balance antes de anunciar, el próximo diciembre, una nueva subida de tipos.

En cualquier caso, cuando llegue el momento de dar estos pasos, será preciso que los bancos centrales hayan encontrado el modo de aplicarlos de un modo satisfactorio para las distintas economías, si no quieren verse envueltos en una dinámica de ataques y contraataques que acabe echando por tierra sus propios esfuerzos y abortando el movimiento de salida de la actual política de estímulos extraordinarios.

«Sin una normalización coordinada, el riesgo a largo plazo para las economías desarrolladas será llegar a la siguiente desaceleración económica sin munición de política monetaria -y con una sociedad mucho más dividida, debido a los efectos colaterales que el QE ha causado, incluida la creciente desigualdad en la riqueza», adiverte Gallo.