La Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) y el Banco Central Europeo (BCE) manejan ritmos muy dispares. Mientras la primera lleva inmersa desde finales de 2015 en un proceso de progresiva subida de los tipos de interés, la institución que preside Mario Draghi sigue bombeando incansablemente miles de millones de euros en el sistema y descarta por el momento abrir el debate de la retirada de los estímulos.

Pero ambos mantienen en el horizonte un mismo objetivo: normalizar sus políticas tras años de medidas extraordinarias para reanimar sus respectivas economías. Y ambos se enfrentan a un mismo obstáculo: la debilidad de la inflación.

Cuando la Fed y el BCE comparecieron este mes de junio ante los mercados para revisar sus estimaciones económicas coincidieron en señalar un deterioro de las perspectivas de inflación que, aunque presentado como puntual, ha sido interpretado como un revés para las estrategias de ambos bancos centrales. No en vano, las expectativas de inflación a largo plazo del mercado se movieron a la baja tras ambas reuniones, prolongando una tendencia de varios meses. Y la caída de las rentabilidades de los bonos a mínimos anuales a nivel global parece reflejar la pérdida de fe en el repunte de los precios.

La caída de las rentabilidades de los bonos evidencia una pérdida de fe en la mejora de la inflación

Detrás de este deterioro de la dinámica de los precios asoma implacable el reciente descalabro de los precios del petróleo. La cotización del barril de Brent y de Texas se mueve estos días en sus niveles más bajos desde el pasado noviembre, tras ceder más de un 20% en poco más de dos meses.

La estrategia de la OPEP para estimular los precios a través de una restricción de la oferta se ha frustrado por la pujanza de la industria del shale oil, que amenaza con compensar cualquier limitación de la producción por parte del cártel de los países productores.

Esta situación ha avivado los temores a que el mercado del petróleo se vea inmerso en una nueva crisis, como la que hizo temblar los cimientos de la economía mundial entre la segunda mitad de 2015 y el primer tramo de 2016, cuando los precios del crudo llegaron a caer por debajo de los 30 dólares.

Pronósticos inciertos

Lo cierto es que, como observa Mathieu Fort, economista de CaixaBank Research, «en general, el petróleo no constituye un problema esencial en la estrategia de los bancos centrales». De hecho, al analizar las perspectivas de sus objetivos de inflación, tanto la Fed como el BCE suelen prestar más atención a la tasa de inflación subyacente, que mide la evolución de los precios con independencia de partidas más volátiles como la energía y los alimentos.

Sin embargo, como observan en Danske Bank, «en ocasiones, el mercado tiende a centrarse en la correlación entre el precio del petróleo y las expectativas de inflación a más largo plazo». Las razones de este movimiento hay que buscarlas en los temidos efectos de segunda ronda o, lo que es lo mismo, la posibilidad de que una fuerte caída de los precios del petróleo acabe provocando un efecto arrastre sobre otras partidas más esenciales en la dinámica de la inflación.

«Para que eso ocurra sería necesario que la caída del crudo se intensificara y persistiera en el tiempo y ese no es para nada el escenario que preveemos», comenta Fort. La mayor parte de los analistas, incluso los más negativos con el petróleo, ve poco margen para caídas adicionales y se inclinan por que los precios se mantendrán en un rango entre los actuales 45 dólares del Brent y los 55 dólares.

Pero en un mercado tan dependiente de decisiones políticas cualquier pronóstico está, inexorablemente, envuelto en incertidumbres. Como observa Albert Enguix, gestor de GVC Gaesco Gestión, podría darse la situación de que los países de la OPEP decidan reeditar la estrategia seguida en 2015, de inundar de petróleo el mercado, para hacer caer los precios y tratar de asfixiar a los operadores de petróleo no convencional, que amenazan su negocio.

La posibilidad de que la OPEP incumpla sus restricciones de oferta puede agudizar la caída del crudo

En opinión de Daniel Lacalle, economista jefe de Tressis, esta opción no es para nada descartable. Y, en cualquier caso, advierte, «la caída reciente del petróleo no es otra cosa que la constatación del fracaso de la OPEP en su intento de manipular los precios restringiendo la oferta. El mercado está mucho mejor suministrado y diversificado de lo que ellos pensaban».

Por esa razón, sostiene, ya se están produciendo algunos desencuentros entre los países de la OPEP y, el actual acuerdo de restricción de la oferta podría verse abocado al fracaso. «Si no sirve para hacer subir los precios del petróleo, lo único que están haciendo es perder cuota de mercado y perder influencia con sus clientes», señala y advierte, por ello, de que un incumplimiento del pacto es cada vez más probable. «Si empiezan a incumplir lo pactado sí es posible que veamos mayores caídas del petróleo», apunta Lacalle.

Estas caídas obligarían a los bancos centrales a revisar sus pronósticos. En su última reunión, el BCE basaba sus estimaciones de inflación -que aún en 2019 seguirán sin alcanzar los niveles deseados por la institución- en un precio del petróleo en el entorno de los 51,6 dólares por barril este año, un 13% por encima de sus niveles actuales.

Efectos dispares

Pero también debe tenerse en cuenta que en una economía como la europea, importadora neta de petróleo, el ahorro de la factura energética tiene consecuencias muy positivas, al favorecer un mayor consumo e inversión por parte de empresas y consumidores. Sólo en España, se calculan en unos 40.000 millones de euros los ahorros acumulados en 2015 y 2016 por la caída de los precios del crudo. Una mejora de las condiciones económicas bajo estas condiciones debería contribuir al repunte de la inflación.

Sin embargo, esto no impidió la turbulenta reacción de los mercados cuando el desplome del petróleo se aceleró en el primer tramo del año pasado. Y es que, como indica Albert Enguix, existe un punto a partir del que el descenso del crudo se vuelve preocupante, al convertirse en un factor de desestabilización para la propia industria petrolera y para los países productores.

Esto, como recuerda Fort, es especialmente notorio en algunas economías emergentes, como los países de Oriente Medio, Rusia, México o Colombia. Pero también hay grandes economías que pueden llegar a verse golpeadas. Y entre ellas se encuentra Estados Unidos.

El gigante norteamericano vio sobrevolar el fantasma de la recesión durante el primer tramo de 2016, cuando el petróleo se hundía en cotas inferiores a los 30 dólares por barril. No fue casual. Como explica Estefanía Ponte, directora del departamento de Economía y Estrategia de BNP Paribas Personal Investors, un factor fundamental para la economía estadounidense como es la inversión no residencial está estrechamente correlacionado con los precios del petróleo.

La inversión no residencial en EEUU muestra una elevada correlación con el precio del crudo

Por eso -y aunque en la firma gala sostienen que el crudo no tardará en repuntar hacia el entorno de los 60 dólares- advierte de que unos precios del petróleo consistentemente por debajo de los 40 dólares pueden llegar a ser problemáticos para Estados Unidos.

Teniendo en cuenta la vinculación entre los precios del petróleo y las tasas de inflación, tampoco espera que se produzca un alza de los precios ni, por ende, de los tipos de la deuda mientras no se produzca la remontada de la cotización del crudo.

Este último punto golpea sobre una de las claves de la reciente recuperación de los mercados: la confianza en que unos tipos de interés más elevados a medio plazo aliviarán la situación del sector financiero, asfixiado tras años de tipos bajo mínimos, un escenario que aja sus márgenes.

Todo esto sitúa a los bancos centrales en una compleja tesitura. «Una paradoja está surgiendo en la economía global. Algunos bancos centrales clave están preparando o continuando un endurecimiento de su política monetaria (Fed, BCE, Banco de China…) mientras que la normalización de la inflación subyacente se está tambalenado», señalan en Bank of America Merrill Lynch.

En este contexto, ya algunas voces se han alzado en el seno de la Fed, como la de James Bullard, presidente de la Fed de San Luis, aconsejando una pausa en el proceso de subidas de tipos.

En el BCE este debate aún no se ha abierto de forma oficial, pero en Bank of America advierten de los riesgos de iniciar la normalización monetaria con una inflación demasiado débil. De este modo, consideran que, «dada la dificultad para reiniciar el QE si la inflación no alcanza el objetivo persistentemente, el BCE en nuestra opinión tendrá que errar por el lado de la cautela y mantener los tipos en un nivel muy acomodaticio durante más tiempo, incluso entre crecientes señales de unas condiciones cíclicas más fuertes».

Desde que se inició el camino de la normalización monetaria, tras años de políticas de estímulo extraordinarias, han sido constantes las advertencias de que se trataría de un proceso muy delicado y gradual. Y el nuevo descalabro del petróleo no hace sino revestirlo de nuevas dificultades.